何故に高ROEなのか?2 2003年 12月27日
バフェットの銘柄選択術シリーズ
投資目的で不動産を購入するのも、企業に投資するのも
基本的には同じこと。
では、二つの架空企業を例にとって説明します。下記の表を見てください。
| . | A デタラメ商会 | B ろくでなし商事 |
| 資産 | 1000万円 | 1000万円 |
| 負債 | 400万円 | 400万円 |
| 株主資本 | 600万円 | 600万円 |
| 税引き利益 | 198万円 | 48万円 |
| 株主資本利益率(ROE) | 33% | 8% |
尚、両社の経営者はともに優れた能力を持っており、その力を十分に発揮している。
したがって、両社の差は事業の正確の差によるものであり、経営者の差ではないもの
と仮定する。
まず、Aのデタラメ商会は1000万円の資産に対して、負債が400万円、株主資本600万円
という資産構成の企業である。また、Aのデタラメ商会は税引き利益は198万円であり
ROE(株主資本利益率)は33%(198万円/600万円=33%)である。
これをバフェット様流に、デタラメ商会の発行する「擬似債券」の額面利率は33%であると
言い換えてよい。
一方でBの、ろくでなし商事はデタラメ商会と資本構成は一緒だが、税引き利益は48万円
にとどまっている。そのため、ろくでなし商事のROEは8%(48/600=8%)と、デタラメ商会に
比べてかなり見劣りする。
資本構成は同じなのにもかかわらず、デタラメ商会はろくでなし商事にくらべて約4倍もの
利益を上げている。一見して、デタラメ商事の方が優れてくることが明らかだと言える。
では、これらの企業のどちらかを丸ごと買収すると仮定する。
経営陣と交渉した結果1000万円出せば全ての権利が手に入るとしたら、あなたはどちら
の会社を買いますか?
言い換えれば、1000万を元手に198万儲かるのと48万円儲かるの、どちらを選ぶのか?
もちろん、デタラメ商会の方を買うでしょう? デタラメ商会を買収した場合には
デタラメ商会の利益198万円があなたのものです。
しかし、話はこれで終わらない、デタラメ商会のオーナーであるあなたは利益の配分を
決めないといけない。 例えば利益の半分を配当として、残りを内部留保して再投資に
当てるとする。 そうすると、配当金は99万円で再投資も99万円となる。
これが、ろくでなし商会を買収した場合には 配当金が24万円で再投資も24万円となる。
デタラメ商会と比べて、配当金も少ないし再投資の額も少ない、これにより何年かすると
デタラメ商会とろくでなし商事には大変な差がついてしまう。
この理由からバフェット様はROEの高い企業を選ぶのである。
高いＲＯＥが、投資家の富の創造となるまでには、まだいくつかの段階をふまないとならない。
これを、さらに詳しく考えてみる。
売却価値で企業の魅力度をチェック
ある投資家がデタラメ商会を売って欲しいと、デタラメ商会の経営者に買収話をもちかけたと
します。 ここで経営者が考えなくてはならないのが、
国債の利回り以上である事が投資の最低条件。
そこで経営者は
国債にいくら投資すれば、デタラメ商会を保有しているのと同じ利回
りを貰えるのか? と考えます。
企業買収は投資です、経営者は会社を保有して得られる利回りより国債の方が利回りが
よいのであれば、企業を売り払って国債に投資した方がよいという事になります。
ここでチョット中断、何故?国債利回りと比較するのか?
国債とは政府によって元利支払いを保証された、もっとも安全な投資対象だからです。
政府には納税者という、物分りの良いスポンサーがついていますので、
利払いがきつくなったら増税して、返済することが出来ます。
また、新しい国債を発行して借り換える(自転車操業)こともできます。
脱線かいし!!
極端なことを言えば
インフレになろうが知ったことではない!!
と政府が開きなおって紙幣を印刷しまくり、国債の元利を返済ることも可能です。
はたまた、法律を改正して国債の金利に100%の税金をかける事だってできます。
もっと極悪な事をすれば、国民の資産に対して100%の税金をかける事だってできます!!
そんな事したら、暴動が起きる?? ご安心下さい警察や機動隊で鎮圧できます。
それで無理なら軍隊の出動です!!
ただ、こんな事をしたら、政治家は次の選挙で落選してしまいますからやらないけどね。
でも、やろうと思えば何でも出来るということです!!
なにせ、国家権力なんですから!!
脱線終了!!
とにかく、国家権力に保証された国債が一番安全な投資対象とされています。
私の嫌いな横文字だとリスク・フリーとか言う。
現在の天下無敵日本国債は安全なのか? わかりませんがね、、
まぁ、こういってしまっては話が先に進みませんので、
はなはだ怪しくても、国家権力つきの国債は一番安全な投資対象と考えます。
では、国債が年間5%の利回りだとします。
(注 国債利回りを5%としたのは現在の国債金利はゼロ・コンマ・ゼロ･ゼロのゴミ金利で例え話にもならないから。)
一方でデタラメ商会の年間の税引き利益が198万円ですから、
最低でも約4000万円以上で売らないと話にならないとなります。
つまり、今回のケースでは
デタラメ商会の国債に対する相対価値は4000万となります。
4000万円を国債に投資すれば年間200万円の金利が貰えるのであれば、自分で苦労して
企業を経営をするより、楽して安全に利益を貰う事が出来きますからね。
4000万でデタラメ商会を買収した場合、投資初年度に得られる収益率が国債利回りと
同じ5%になるという事を意味する。
ただ、国家よりは潰れる可能性の高い企業を保有して、国債利回りと同じではアホらしいので
投資家はリスクに対するリスク・プレミアムを要求するのが普通である。
これにより、実際には4000万以上の値段がつくのである。
ろくでなし商事の最低売却価値の場合は
年間利益が48万円だから、国債利回りの5%で逆算すると
ろくでなし商事の国債に対する相対価値は約1000万となります。
つまり、デタラメ商事はろくでなし商事の4倍の価値があると言えます。
あっ!! 横文字を使っちゃった!!
リスクプレミアムとは、
国債以外の投資は一番安全と言われる国債よりは、ハラハラドキドキするので
ハラハラドキドキを我慢するドキドキ追加料金と憶えましょう！
今の日本国債に対する相対価値は考えても意味がないけど、
最低売却価格は国債利回りと比較して考えるというこの考え方は憶えておいてね。
でも、私は憶える必要は無い!!と思いますがね。
今日はここまで!! 次回のバフェットシリーズは長期の複利効果を勉強します。
今日の一言
私が死んだら、バークシャー社はスグに120万ドルの利益を上げるでしょう。
何故なら、マンガーがスグに「言語道断号」(社用ジェット機)を売り払ってしまうからです。
どうか、私の墓に一緒に埋めてほしいと、
頼んでいるのですが。
ウォーレン・バフェット
株主の金でジェット機を買うのは、「言語道断」という意味で命名したのかな